研究表明，國際資本流動性增強之後，金融危機便常常如影隨形。同時，資本管制放鬆在絕大多數現代新興經濟體的貨幣危機中扮演了主要角色。

　　就我國當前經濟形勢來說，面對熱錢的衝擊，管理層應立即不動聲色地加強外匯流動“雙向管理”：不僅加強流入管制，同時強化流出管制。

　　□魯政委

　　當前熱錢流入壓力不斷加大，監管部門當務之急是加強國際資本流動監管。經驗和研究表明，政策持續動態調整，能夠將資本管制效力始終保持在較高水準。

　　過高的資本流動性是危機的催化劑。通過對近200年來金融危機進行總結可發現：國際資本流動性增強之後，金融危機便常常如影隨形。同時，資本管制放鬆在絕大多數現代新興經濟體的貨幣危機中扮演了主要角色。相關研究還發現，金融危機傳染效應的大小與資本流動性高低正相關；並且，與資本流動性相對較低的新興經濟體相比，資本高度流動的經濟體在經濟危機後GDP下滑程度更為嚴重。

　　直接參與拯救1995年墨西哥比索危機的美國前財政部長魯賓指出：“作為防止短期資本流出的對應措施，控制短期投資流入在轉軌過程中可能是有益的。智利通過限制短期資本流入，在減弱對波動性資本的依賴方面取得明顯成功。”即使是對資本管制效率深表懷疑的一些學者，在進行實證研究後也認為：一國經濟只有在發展水準達到一定程度後，才能從資本流動性提高中受益。

　　不贊成進行資本管制的第一種觀點是：管制會造成微觀扭曲，效率降低。實際上，在將管制明確界定為一種過渡性制度安排的前提下，造成微觀扭曲並不能夠成為反對管制的理由，因為管制與稅收的道理一脈相承。在一國經濟發展到可以從資本流動性的提高中獲得凈收益之前，管制是必要的。

　　不贊成進行管制的第二種觀點是：政府安於現狀的惰性，容易使管制長期化，由此將損害經濟長期發展的動力。事實上，如果過快的資本自由化導致了貨幣危機發生，不僅會直接造成經濟發展動輒出現5年左右的倒退，同樣也會導致政府政策出現逆市場化的大幅倒退。如果將發生危機與不發生危機兩種情況進行比較，何者福利更高其實遠非一目了然，學者們在這方面也缺乏有說服力的實證分析成果。

　　不贊成管制的第三種觀點是：管制是無效的，因為通常在管制措施頒布4-6個月之後效力就會因私人部門的繞開行為而趨於弱化。研究表明，這種論斷可能過於武斷。因為至少從智利資本管制的經驗來看，其無息準備金制度的確改變了資本流入結構，使得短期資本流入比例顯著下降，而長期資本流入佔比相應明顯提高。同時，如果就單一管制政策靜態來看，資本管制無效論可能具有一定合理性。但是，如果考慮資本管制政策本質上是根據形勢不斷動態調整的政策組合，那麼，管制無效論就未必站得住腳。

　　因此，在政策視界範圍內(3-5年以內，而非理論意義上可能長達幾十、上百年不等的“長期”)，與其說“資本管制是否有效”是一個可以期待理論上得出一般性論斷的問題，不如客觀地說，應該是一個因時因地而異的經驗現象。而對智利外匯無息準備金制度在資本管制中的效力情況進行研究可發現：雖然在無息準備金制度出臺一段時間後，管制效力會趨於下降，但每一次發現漏洞後的重新調整，又會使得管制效力再度恢復到較高水準。

　　國外一些金融研究機構利用1996-2006年的數據，對中國資本管制效率進行了檢驗。研究發現：中國資本管制是有效的，保證了中國貨幣政策能夠在一定範圍內具有獨立性。在如此之長的時間內我國資本管制總體是有效，恰恰證實了“資本管制無效論”的片面與誤導。而當年馬來西亞首先啟動資本管制，最終使得馬來西亞經濟在亞洲金融危機中率先企穩，這也說明瞭資本管制在特定條件下的積極作用。

　　就我國當前經濟形勢來說，面對熱錢的衝擊，管理層應立即不動聲色地加強外匯流動“雙向管理”：不僅加強流入管制，同時強化流出管制。大量研究表明：新興市場的貨幣危機往往發生在資本流出放開從而帶來外匯大量流入之後。因為流出風險的降低往往鼓勵了危機前的外匯流入。因此，在當前管理層已開始加強外貿領域收付匯監管的情況下，今後還應儘快將FDI、個人項下的結售匯情況納入監管範圍。